截至3月10日，房地產國內信用債累計發行2324億元，比上一年同期多出六成，比2019年同期增加四成以上。
在一家房企融資部門任職的蘇勇親身感受卻是，無論是一般公司債，還是中票，對于一部分房企而言，發行難度越來越大了，成本與2020年相比均有差距，甚至3月的成本較1月也有小幅抬升。
但是另一部分房企在發債上并沒有感受到明顯變化，少數企業的2021年融資成本甚至還在持續下降中。支撐房企融資的條件系數中，銷售規模在其中的分量下降了，大房企不一定能拿到錢，小房企也不一定融不到資。
一位證券機構分析人士有類似判斷，雖然一段時間來，資金層面相對寬松，但2021年以來，發債成本普遍有所上升；同時，房企融資分化也日漸明顯，這種分化不僅僅體現在利率上，同時也體現在能不能融到錢、能融到多少錢上。
好的基本面、強大的信用背書以及具備競爭性的管理和產品，越來越成為房企的核心優勢，體現在融資上，部分房企逐漸消失在信用債市場中，而部分房企的發債優勢得到強化。
發債之困
一直以來，加杠桿和規模擴張是房地產行業的重要動作，但2019年以來，隨著房地產融資不斷收緊，尤其是2020年四季度以來，部分房企發行債券等待的時間越來越長了，融資難度越來越大了。
上述證券機構分析人士告訴經濟觀察報，一家中等規模的房企，過去幾年里，雖然償債風險一直伴隨左右，但也一直可以通過借新還舊、暫停拿地和加大銷售回款力度等措施來換取降杠桿空間。
不過，2020年下半年以來，這家公司申請發行的幾筆債券，至今沒有得到反饋。彼時，這家公司到期債務規模較大，加上一部分進入回售期的債券，面臨著較大的償債壓力。
由于發債的希望變得渺茫，過去的一年中，這家公司不得不通過降價賣房等方式累計兌付了超過400億元的債券。雖然短期負債下降了，但風險并未消除，“今年他們又申請兩筆債券，不過一直沒有被受理。”該證券分析人士透露。
在2021年的房地產信用債市場，與這家公司面臨同樣遭遇的房企并不在少數。另一家千億房企年內到期債券大約在60億元左右，年初就申請30億元公司債，但截稿前，仍沒有實質進展。
一家浙江涉房企業，近一年需要回售和兌付的國內信用債總額超過70億元，但一筆2億元的債券等待了兩個月，依然沒有答案，導致其部分存量債券成交價一度跌去了三成。
與這些今年才開始發債受限的房企相比，還有部分中小房企很早之前就消失在信用債市場。一家200億元規模房企的人士告訴經濟觀察報，從2019年起，他所在的公司就沒有再發行過信用債，“我們對外的說法是主動降杠桿，實際上就是拿不到了”。
實際上，2021年以來，房地產信用債發行規模并不小。根據同花順統計，截至3月10日，2021年累計發行規模達到2324億元，比2019年、2020年同期分別增加45%和63%。
但從發債主體來看，地方國企發債量占總額六成左右，如果剔除類城投公司發債額度，房地產企業的發債規模剛剛突破千億，其中央企和國企控股房企的發行量占比接近七成，民營房企發債規模為340億元左右。
2020年同期，剔除類城投后的房地產信用債發行規模是809億元，其中央企和國企背景的房企占比在54%左右，2019年同期這一比例是52%左右。
利率區間縮小
3月10日，金地集團完成發行一筆15億元3年期的中期票據，票面利率為3.96%。在房地產中期票據市場，這一利率處于中低水平，與金地集團2020年發行中票3.05%-3.93%的利率區間相比，有小幅度上升。
正式發行前，這筆中票YY定價利率區間是3.9%-4.1%，最后確定利率相對較低。今年1月，金地集團發行一期中票利率是3.88%，兩相比較，也有少許上升。
其實，不只金地集團，與2020年相比，2021年房地產國內信用債的最低利率有所上升。以中票和公司債為例，去年華潤置地和萬科發行利率一度低至2.5%左右，但今年的最低值始終未能突破3%下限。
信用債利率最低值上升了，但最高值卻下降了。
同樣以中票和公司債為例，2020年廣州方圓地產發行的公司債利率一度達到10%，萬通和華宇地產的公司債利率在8.5%左右。2019年8.5%以上利率的公司債和中票同樣不在少數。
但2021年至今，除了1月鑫苑發行的公司債利率達到8.35%，其他信用債利率均在8%以下。與往年相比，房地產信用債的利率雖然有小幅上升，但利率區間縮小了。
2021年以來，保利發展先后發行了5筆債券，利率普遍在3.45%-3.98%；2020年其發債利率區間是3%-4.75%；同期，萬科公司債利率區間從2.56%-4.11%逐步縮小至3.38%-3.98%。
2021年，雖然房企之間融資利率絕對差距進一步縮小，但內部結構上仍在分化，央企、國企背景的房企以及三道紅線中黃綠兩檔的大型房企融資利率普遍較低，而紅檔內房企及中小房企的融資利率相對較高。
萬科、華潤、中海、保利、華僑城、金融街、首開等房企發債利率普遍低于4%，其中中海2021年的中票利率較2020年下降了0.25個百分點；民營房企中，2021年發債利率能達到這一水平的只有龍湖和濱江兩家。
此外，還有一批房企的發債利率雖然不及央企、國企和綠檔房企，但整體成本相對較低。
3月10日，碧桂園發行的一筆20億元5年期公司債，YY定價利率是4.6%-4.8%，最終確定的票面利率是4.8%。2019年碧桂園公司債的利率在5%左右，2020年一度降至4.4%以內。
同一天，旭輝發行的一筆14.48億元公司債，最初YY定價的利率區間是4.5%-4.7%，但最終發行利率是4.4%。該公司2020年發行的三筆公司債，利率在3.8%-4.5%。
另外一些房企的發債相對較高，今年1月，陽光城發行的兩筆中票利率是6.9%左右，與去年相比有0.1個百分點的上升；近期藍光發展擬發行的一筆5億元中期票據，YY評級與定價的利率區間是7.4%-7.6%，其2020年發行的三筆中期票據利率在7%-7.2%。
2月初，新湖中寶發行一筆10億元公司債的票面利率是7.6%，雖然比2020年下降了0.3個百分點，但在房地產信用債市場，這個成本相對偏高。
有央企、國企背景的房企并不意味著能拿到低成本的融資。今年1月，綠地控股發行的兩筆共計26億元公司債，票面利率分別為6.5%和7%，個別地方國企發行的房地產債券利率甚至超過7.5%。
上述房企融資部門人士表示，受三道紅線及部分房企債務違約等因素影響，投資者對房地產信用債有所顧慮，利率上升和發債難在意料之中。“去年央企、國企和地方城投都出現債券違約情況，資本市場的信仰也會逐步回歸到企業本身。”
倒逼
從近5年房地產國內信用債發行規模來看，2016年經歷第一次高峰，全年發行規模突破萬億。2017年受限購政策等因素影響，發行量下降至4300億元左右。
2018年房地產國內信用債發行規模是7267億元，雖然不及2016年高峰期，但同比凈增了近3000億元；2019年比2018年又增加了近千億元。
2020年，房地產信用債規模達到創紀錄的11269億元，與此同時，房地產信用債也迎來首個償債峰值，全年到期規模達到了7356億元。
2021年房地產信用債到期規模再創新高，根據同花順統計，全年到期規模達到了9567億元，其中3月接近1200億元，4月和5月也在800億元左右。
上述證券分析人士通過分析2021年3月-12月到期債券發現，非國企類房地產企業償債壓力大于央企和地方國企，如果加上進入回售期的債券，非國企待償債規模占比超過六成，其中接近一半的份額為回售期債券。
按現有存量債券，未來五年房地產國內信用債到期規模逐步下降，2022年為5700億元左右，2023年為6950億元左右，2024年和2025年到期規模在4000億元左右，2026年為1300億元左右。
房地產海外債券方面，從2021年-2023年三年里，每年到期規模維持在2000億元左右；此外，截至3月10日，投向房地產領域的信托規模約為3544億元。
償債壓力大，再融資困難，一定程度倒逼著房企轉變經營策略。萬科董事長郁亮曾表示，房地產行業經歷了土地紅利和杠桿紅利后，正在向管理紅利時代邁進。而管理紅利時代比拼的是硬實力。
2019年以來，監管層開始關注銀行信貸流入房地產，尤其是2020年下半年隨著三道紅線和兩個上限的實施，房地產融資從供給端和市場端均受到不同程度的限制。2020年四季度，商品房開發貸約環比減少1700億元，這是2012年以來首次下降。
2020年下半年至今，除了美元債凈融資增加外，從信貸、國內債到信托均呈現不同程度下降。在這個過程中，房地產企業對銷售回款的依賴程度逐步提升。
上述房企融資人士表示，全行業降杠桿本身就是倒逼著企業管理升級，加上主要城市實施集中供地，房企面臨外部挑戰將更加嚴峻。“這個過程中，能活下來的企業肯定不會太差，未來也能走的更遠。”
目前，已經有融創、綠地、招蛇、金科、陽光城、藍光、首開、華僑城和大悅城等9家房企宣布，與2020年中期相比成功實現降檔，其中融創、綠地和藍光跳出紅檔，招蛇、金科和華僑城等降入綠檔。
文章來源：經濟觀察報
