這，才是產(chǎn)業(yè)園區(qū)的終極玩法

前不久，小明向大家分享了文章《進(jìn)軍產(chǎn)業(yè)園區(qū)的最佳時(shí)機(jī)來(lái)了》，其中探討了國(guó)內(nèi)目前REITs上市現(xiàn)狀，平臺(tái)公司在推進(jìn)REITs工作時(shí)，如何克服遇到的困難，民營(yíng)企業(yè)能否發(fā)行公募REITs以及在未來(lái)REITs會(huì)帶來(lái)哪些機(jī)會(huì)等等熱門話題。

 

余興未盡。上周，明源不動(dòng)產(chǎn)研究院黃樂與方升研究總經(jīng)理余洪波、北京亦莊產(chǎn)城研究院副院長(zhǎng)姜昧茗在主題為《產(chǎn)業(yè)園公募REITs如何鎖定資本新玩法？》的直播中，就「產(chǎn)業(yè)園區(qū)如何攻破運(yùn)營(yíng)痛點(diǎn)」、「發(fā)行REITs前期需要考量哪些指標(biāo)」、「民企國(guó)企在產(chǎn)業(yè)園區(qū)運(yùn)營(yíng)中應(yīng)如何合作」等話題繼續(xù)深入交流，相信能為大家解決不少產(chǎn)業(yè)園公募REITs專業(yè)上的疑惑。

 

 

從項(xiàng)目選擇到申報(bào)到上市

這條交易“路線圖”已相對(duì)清晰

 

哪怕體量很大的園區(qū)，真正要去做公募REITs時(shí)，滿足發(fā)行條件也沒有想象中那么容易。

 

首先要有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，但有些資產(chǎn)是新建的，或者存量資產(chǎn)，體量小、客戶相對(duì)單一，再加上位置不好的話，資產(chǎn)回報(bào)率就比較低，這就淘汰了很多資產(chǎn)。

 

其次，權(quán)屬關(guān)系要清晰，國(guó)企相對(duì)容易，但有些早期的項(xiàng)目，還有一些通過法拍等渠道獲取的項(xiàng)目，要滿足這個(gè)條件則比較難，還有對(duì)于底層資產(chǎn)的估值，這幾年受疫情的影響，很多企業(yè)受到了波及，對(duì)估值產(chǎn)生了一定不利因素。

 

從基礎(chǔ)公募REITs配套、規(guī)則落地后，目前已上市11家，這條線路圖有四個(gè)關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，要提前做好，第一是項(xiàng)目的選擇和申報(bào)，包括行業(yè)、回報(bào)、資質(zhì)；第二是設(shè)計(jì)和發(fā)行，第三是估值和定價(jià)，第四是交易和擴(kuò)募。

 

其中，前兩個(gè)環(huán)節(jié)要打好提前量。

首先，在申報(bào)的選擇和申報(bào)上有這幾點(diǎn)需要注意：

一是地區(qū)和行業(yè)，從政策來(lái)看是全國(guó)放開，但分優(yōu)先支持和符合條件兩大塊。

二是基本條件：

1、穩(wěn)定的現(xiàn)金流來(lái)源，投資回報(bào)良好，并具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力較好的增長(zhǎng)力?，F(xiàn)金流來(lái)源具備較高分散度，且主要由市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生，不依賴第三方補(bǔ)貼等非經(jīng)常性收入。

2、資產(chǎn)規(guī)模門檻：958號(hào)文“10+20”規(guī)定，首次發(fā)行項(xiàng)目評(píng)估凈值不低于10億元，原始權(quán)益人持有符合REITs要求的資產(chǎn)規(guī)模不低于首次發(fā)行規(guī)模的2倍。

3、申請(qǐng)材料要求；4、申報(bào)程序

5、合規(guī)性審查，這里尤其要注意以下幾點(diǎn)：

1）項(xiàng)目權(quán)屬清晰，資產(chǎn)范圍明確，并按照規(guī)定完成相應(yīng)的權(quán)屬登記，光這一點(diǎn)就很難。

2）不存在法定或約定的期限轉(zhuǎn)讓或限制抵押、質(zhì)押的情形（基礎(chǔ)設(shè)施基金成立后能解除相關(guān)限制的除外），需要提前處理。

3）要按規(guī)定履行固定資產(chǎn)投資管理相關(guān)手續(xù)，以及項(xiàng)目審批、核準(zhǔn)或備案手續(xù)，規(guī)劃、環(huán)評(píng)、用地、施工許可等相關(guān)手續(xù)，竣工驗(yàn)收?qǐng)?bào)告，其他重要許可手續(xù)如節(jié)能審查、消防設(shè)計(jì)審查等，逐一檢查缺漏項(xiàng)，結(jié)合現(xiàn)行審批制度和程序進(jìn)行補(bǔ)正。

4）土地實(shí)際用途應(yīng)與其規(guī)劃用途及其權(quán)證所載用途相符合，如不一致應(yīng)說(shuō)明其實(shí)際用途的法律、法規(guī)及政策依據(jù)，涉及調(diào)規(guī)變性等地塊，要提前做功夫，建議找當(dāng)?shù)卣?guī)劃部門明確相關(guān)政策依據(jù)，并設(shè)置相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施。

5）項(xiàng)目涉及經(jīng)營(yíng)資質(zhì)的，相關(guān)經(jīng)營(yíng)許可證或資質(zhì)應(yīng)合法有效。

6）PPP項(xiàng)目應(yīng)依法依規(guī)履行政府和社會(huì)資本管理相關(guān)規(guī)定，收入來(lái)源以使用者付費(fèi)為主，未出現(xiàn)重大問題和合同糾紛。

三是項(xiàng)目公司的合法合規(guī)性，公司獨(dú)立性、是否存在重大違規(guī)或不誠(chéng)信行為、是否被認(rèn)定為失信被執(zhí)行人、是否受過行政處罰等——要特別注意經(jīng)濟(jì)糾紛或勞動(dòng)仲裁等誠(chéng)信瑕疵。

 

四是項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓的合法有效性——應(yīng)提前和有關(guān)機(jī)構(gòu)溝通取得無(wú)異議函。

 

五是項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)和現(xiàn)金流情況：是否基于真實(shí)、合法的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生，價(jià)格或收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)是否符合相關(guān)規(guī)定。原則上經(jīng)營(yíng)3年以上，未來(lái)3年凈現(xiàn)金流分派率原則上不低于4%，具有成熟的經(jīng)營(yíng)模式及市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)能力，并具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力——對(duì)運(yùn)營(yíng)管理能力有要求，財(cái)務(wù)設(shè)計(jì)盡量平滑。

 

其次，在設(shè)計(jì)和發(fā)行環(huán)節(jié)要特別注意，發(fā)行之前，涉及資產(chǎn)重組和股權(quán)轉(zhuǎn)讓，通過公募基金間接獲得100%所有權(quán)或經(jīng)營(yíng)權(quán)；并通過合理的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)和稅務(wù)籌劃，弱化稅務(wù)摩擦。資產(chǎn)剝離與重組有三種方式，資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)+企業(yè)分立+非貨幣新資產(chǎn)投資。

 

例如資產(chǎn)重組，可選擇公司分立，要提前考慮分立過程中的項(xiàng)目過戶手續(xù)是否涉及資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓限制問題。另公司分立進(jìn)行資產(chǎn)剝離，需注意原產(chǎn)權(quán)人分立前的債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任問題等，在項(xiàng)目申報(bào)文件中充分揭示與披露風(fēng)險(xiǎn)，設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施。包括相關(guān)一系列的章程手續(xù)合法合規(guī)。

 

再次，是估值與定價(jià)，合理的不動(dòng)產(chǎn)評(píng)估法，從新加坡和香港等海外經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，基本上都會(huì)采取收益法。

 

海外發(fā)行前還需要準(zhǔn)備估值概要和估值證書、完整評(píng)估報(bào)告、盡職調(diào)查資料要求單親共三份文件，需要披露相關(guān)信息包括但不限于：物業(yè)情況、土地信息、建筑物信息、租賃情況，如租戶到期日、空置率、租金/收入水平、整租及支持性收入情況等、市場(chǎng)情況、評(píng)估方法合理性解釋、評(píng)估主要參數(shù)。

 

其中，收益期限—關(guān)注剩余土地使用權(quán)或經(jīng)營(yíng)權(quán)期限、每年租金收入、其他收入、運(yùn)營(yíng)成本及運(yùn)營(yíng)凈收益NOI—全面考慮經(jīng)營(yíng)期內(nèi)各項(xiàng)費(fèi)用及資本性支出、預(yù)測(cè)期租金增長(zhǎng)率、成本增長(zhǎng)率、預(yù)測(cè)期每年出租率、資本化率及折現(xiàn)率取值等。

 

最后，是交易與擴(kuò)募，REITs治理與托管、銷售路演，這是發(fā)行階段的重要一環(huán)，成功與否，直接決定了一級(jí)發(fā)行的市場(chǎng)影響力、定價(jià)，對(duì)上市后的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)也有間接影響。預(yù)路演—投標(biāo)詢價(jià)（詢價(jià)/定價(jià)）—發(fā)售（認(rèn)購(gòu)/配售）三個(gè)階段及投資者分析、投資者培育等。

還有詢價(jià)環(huán)節(jié)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)在詢價(jià)區(qū)間確定（強(qiáng)調(diào)權(quán)益性和浮動(dòng)收益，為避免破發(fā)，應(yīng)結(jié)合資產(chǎn)估值、分派率、破發(fā)概率等因素綜合確定詢價(jià)區(qū)間）、估值方法選取、市場(chǎng)投資人引入以及二級(jí)市場(chǎng)維穩(wěn)方便均提出較高要求。

 

要選擇能使資產(chǎn)規(guī)模最大化

成本最小化的融資工具

 

對(duì)資產(chǎn)發(fā)行方來(lái)說(shuō)，REITs是融資工具，但如果園區(qū)做得好，大概率會(huì)被抵押給銀行，之所以要把銀行的錢還掉，來(lái)發(fā)行REITs，就是因?yàn)镽EITs不只是一個(gè)融資工具。

 

尤其對(duì)國(guó)企來(lái)說(shuō)，對(duì)負(fù)債率的要求是非常嚴(yán)苛的，無(wú)論是貸款、發(fā)債還是信托，都需要在表內(nèi)有所體現(xiàn)，公募REITs通過出表，實(shí)質(zhì)上是能夠把重資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為輕資產(chǎn)，構(gòu)成募投管退的閉環(huán)，盤活現(xiàn)金流。

 

同時(shí)，融資工具也要相互比較，選最優(yōu)的，實(shí)現(xiàn)規(guī)模最大化，成本最小化。

 

公募REITs融資的成本或許不是最低的，但是它除了有出表的優(yōu)勢(shì)之外，還能實(shí)現(xiàn)對(duì)資產(chǎn)持續(xù)的控制權(quán)，參與后期資產(chǎn)升值收益的分配，優(yōu)先拿回資產(chǎn)，這也是政府很看重的，這是公募REITs和其他的融資工具最大的不同。

 

公募REITs對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)，有三層價(jià)值：

1、商業(yè)模式創(chuàng)新，以前的國(guó)企平臺(tái)公司都是負(fù)債前行，基礎(chǔ)設(shè)施不太具有流動(dòng)性，現(xiàn)在則變?yōu)榭沙掷m(xù)發(fā)展的模式；

2、由重資產(chǎn)向輕重并舉模式轉(zhuǎn)變，運(yùn)營(yíng)能力得到提升后，把資產(chǎn)做成REITs平臺(tái)，比如凱德，小股操盤的方式對(duì)其產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張及營(yíng)收就會(huì)有很大的幫助。

3、財(cái)務(wù)和資本方面，發(fā)行公募REITs時(shí)，會(huì)重新對(duì)資產(chǎn)做評(píng)估。

 

產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)是重中之重

不同視角有不同價(jià)值

 

政府對(duì)產(chǎn)業(yè)園的定位是很特殊的，產(chǎn)業(yè)園區(qū)是生產(chǎn)資料，區(qū)別于寫字樓、商辦市場(chǎng)這類市場(chǎng)化的資產(chǎn)，要做產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)，就要以“產(chǎn)業(yè)”為核心，政府對(duì)于園區(qū)的訴求很高，希望工業(yè)用地上的產(chǎn)業(yè)園對(duì)空間有較強(qiáng)的的把控能力，能夠作為招商平臺(tái)、產(chǎn)業(yè)服務(wù)平臺(tái)、孵化加速平臺(tái)，在重大項(xiàng)目的引進(jìn)，地方產(chǎn)值達(dá)成，稅收獲取，產(chǎn)業(yè)扶持，企業(yè)的成長(zhǎng)加速方面發(fā)揮園區(qū)平臺(tái)應(yīng)有的作用。

 

作為園區(qū)的運(yùn)營(yíng)方，首要關(guān)注的是園區(qū)能夠帶來(lái)的收入和利潤(rùn)，及所支撐的資產(chǎn)價(jià)值，還有租金收益、各項(xiàng)增值服務(wù)收入，包括補(bǔ)貼收入，園區(qū)股權(quán)投資的收益，此外還要關(guān)注政府對(duì)產(chǎn)業(yè)的訴求。

 

產(chǎn)業(yè)園區(qū)一定會(huì)走向?qū)I(yè)化的發(fā)展道路，不能只把產(chǎn)業(yè)園區(qū)看做一個(gè)資產(chǎn)空間，比如像寫字樓，提高坪效或者租出去就不管了，而是要圍繞產(chǎn)業(yè)的專業(yè)領(lǐng)域發(fā)力，做深專業(yè)特性，把產(chǎn)業(yè)的生態(tài)、平臺(tái)和服務(wù)做好，作為運(yùn)營(yíng)者，要在產(chǎn)業(yè)的支撐上起到應(yīng)有的作用。這樣才能使園區(qū)具備真正的價(jià)值，在和政府進(jìn)行博弈的過程中找到平衡點(diǎn)。

 

目前，全國(guó)各地對(duì)工業(yè)用地的管理在不斷強(qiáng)化，政府對(duì)產(chǎn)業(yè)園區(qū)的管控也會(huì)提出更高的要求，所以運(yùn)營(yíng)方要從“產(chǎn)業(yè)”出發(fā)，包括定位、策劃等前期的研究，理解產(chǎn)業(yè)。對(duì)產(chǎn)業(yè)了解的越深，就越有可能發(fā)揮平臺(tái)的作用和價(jià)值，起到強(qiáng)鏈、補(bǔ)鏈的作用。

 

像普洛斯、聯(lián)東U谷這類本身就是做產(chǎn)業(yè)出身的，優(yōu)勢(shì)在于產(chǎn)業(yè)鏈很全，還有從開發(fā)商轉(zhuǎn)型做產(chǎn)業(yè)的，首先要弄清楚產(chǎn)業(yè)和地產(chǎn)的邏輯不通，做產(chǎn)業(yè)不是賣房子，此外，還有一類是純資本的，比如黑石，資本操盤能力很強(qiáng)。這幾類玩家做園區(qū)的方法也不一樣。

 

政府把工業(yè)用地以比較便宜的價(jià)格給到企業(yè)，或者企業(yè)在進(jìn)駐時(shí)，降低門檻及成本，使得企業(yè)將精力落在生產(chǎn)上去，最快的帶來(lái)產(chǎn)值和稅收。產(chǎn)業(yè)發(fā)展好的地方空間需求大，租金價(jià)格也會(huì)水漲船高。

 

政府要求低租金，企業(yè)要求高租金，源自于三個(gè)方面，從政府視角來(lái)看，要做產(chǎn)業(yè)規(guī)劃和引領(lǐng)，孵化和導(dǎo)入，租金肯定越低越好，引入的企業(yè)越大越好，從國(guó)企平臺(tái)一級(jí)開發(fā)視角看，要做到市場(chǎng)化運(yùn)作，有資管邏輯，從運(yùn)營(yíng)方來(lái)看，講求圈層結(jié)構(gòu)和梯度理論。

 

比如，一線城市的園區(qū)應(yīng)該成為產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)者和產(chǎn)業(yè)資源平臺(tái)。產(chǎn)業(yè)鏈最高端是創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，這是中國(guó)一線城市的現(xiàn)在及未來(lái)。

 

二線城市應(yīng)牽頭解決中國(guó)產(chǎn)業(yè)可能出現(xiàn)的空心化問題，起到承前啟后的作用，在資源稟賦支持的條件下，積極發(fā)展具備自身特色的產(chǎn)業(yè)。

 

三線及以下城市可分為兩種大的發(fā)展模式：一種是交通良好、技工重組、具備良好產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)的城市，重點(diǎn)做好二線城市重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)的加工制造配套。另一種應(yīng)因地制宜，結(jié)合自身資源條件發(fā)展特色產(chǎn)業(yè)，如特色農(nóng)業(yè)、特色林業(yè)、特色旅游、中藥材生產(chǎn)等。若實(shí)在沒有資源條件，則可重點(diǎn)成為生態(tài)保護(hù)區(qū)域，為國(guó)家做出應(yīng)有貢獻(xiàn)。

 

園區(qū)空置率高，靠政府補(bǔ)貼解決不了根本問題，因此，政府要做好產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，平臺(tái)公司做好產(chǎn)業(yè)服務(wù)，以及生態(tài)的培育，龍頭企業(yè)是園區(qū)生態(tài)樹的主干，作為園區(qū)產(chǎn)業(yè)生態(tài)的戰(zhàn)略合作者，由他們牽頭構(gòu)建細(xì)分產(chǎn)業(yè)子生態(tài)。

 

中小企業(yè)是園區(qū)生態(tài)樹的枝葉。作為園區(qū)細(xì)分產(chǎn)業(yè)子生態(tài)中的有機(jī)組成部分，是園區(qū)應(yīng)更為關(guān)注的。孵化器是園區(qū)生態(tài)樹的活水之源。其任務(wù)并不是支撐園區(qū)及城市產(chǎn)業(yè)發(fā)展，而是為產(chǎn)業(yè)生態(tài)系統(tǒng)提供源源不斷的優(yōu)質(zhì)小微企業(yè)，成為園區(qū)產(chǎn)業(yè)生態(tài)的活水之源。以雙創(chuàng)、孵化作為主要內(nèi)容的園區(qū)策劃，純屬耍流氓！

 

此外，空間比例可按照“3511”分配：龍頭企業(yè)供給30%；中小企業(yè)企業(yè)供給50%；孵化器供給10%；配套及機(jī)動(dòng)供給10%。

 

未來(lái)，民企和國(guó)企要加強(qiáng)合作，民企做輕資產(chǎn)運(yùn)作，加上國(guó)企的資源稟賦，把產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)做起來(lái)。