急躁的俏江南：中國(guó)餐飲業(yè)擁抱資本失敗啟示

沉寂已久的張?zhí)m和俏江南再次進(jìn)入公眾的視線。近來(lái)，張?zhí)m被私募大佬CVC“踢出”俏江南董事會(huì)的傳言甚囂塵上。張?zhí)m則反駁“真正出局的應(yīng)該是CVC”，并聲稱“將對(duì)CVC采取新的法律訴訟行動(dòng)”。

一直以來(lái)，張?zhí)m及她的俏江南爭(zhēng)議不斷。作為中國(guó)眾多商業(yè)案例中的典型案例之一,俏江南是中國(guó)傳統(tǒng)餐飲行業(yè)與資本市場(chǎng)博弈的一個(gè)突出樣本，其中涉及的家族化經(jīng)營(yíng)、標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)、現(xiàn)金流、財(cái)務(wù)透明等多個(gè)問(wèn)題均值得探討。“圍繞俏江南、圍繞張?zhí)m發(fā)生的一系列事件，是中國(guó)餐飲業(yè)擁抱資本走上市之路的典型代表和縮影。”北京志起未來(lái)營(yíng)銷咨詢集團(tuán)董事長(zhǎng)李志起向網(wǎng)易財(cái)經(jīng)指出。

在李志起看來(lái)，中國(guó)餐飲企業(yè)過(guò)去規(guī)模都比較小，且多為地域性企業(yè)，想要做大做強(qiáng)，必定要借助資本力量的助推才能快速擴(kuò)張。而在餐飲業(yè)擁抱資本的過(guò)程中，俏江南是交了學(xué)費(fèi)的代表。“餐飲業(yè)這個(gè)行業(yè)或者俏江南這樣的企業(yè)，在轉(zhuǎn)型過(guò)程中還有很多不足，這些不足有時(shí)會(huì)被放大，最終變成它的軟肋和短板。俏江南摸索的這條路給了很多后來(lái)者啟發(fā)。”

10年輝煌 俏江南進(jìn)軍全球的步伐，卻在張?zhí)m計(jì)劃將其在中國(guó)A股市場(chǎng)上市之時(shí)戛然而止。

2000年，擁有10年餐飲經(jīng)驗(yàn)與資金積累的“海歸”張?zhí)m，在北京國(guó)貿(mào)開辦了第一家俏江南餐廳，從此迎來(lái)了屬于她和俏江南的一個(gè)時(shí)代。

從2000年到2010年，10年間,俏江南通過(guò)不斷創(chuàng)新的菜品和高端餐飲的定位,在中國(guó)餐飲市場(chǎng)上贏得了一席之地。其業(yè)務(wù)也逐步向多元化發(fā)展，衍生出包括蘭會(huì)所在內(nèi)的多個(gè)業(yè)態(tài)。

公開資料顯示，俏江南在2000年創(chuàng)建之初即已實(shí)現(xiàn)盈利，連續(xù)8年盈利之后，2007年，其銷售額達(dá)10億元左右。2009年，張?zhí)m首次榮登胡潤(rùn)餐飲富豪榜第三名，財(cái)富估值為25億元。

在獲得巨大成功的同時(shí)，張?zhí)m也不斷向外界展示她性格中“高調(diào)”的一面。她放言“要做餐飲業(yè)的路易•威登，要把店開到紐約、巴黎、米蘭、倫敦、瑞士、東京……希望有路易•威登的地方就有俏江南”。

按照張?zhí)m的規(guī)劃，從2010年開始，俏江南希望通過(guò)資本運(yùn)作與海外收購(gòu)，在3至5年內(nèi)開設(shè)300至500家俏江南餐廳，每年開出新店100家左右。

“下一個(gè)10年，當(dāng)你去巴黎、米蘭、紐約，你在任何商務(wù)的角落，都會(huì)看到俏江南；下一個(gè)10年末，我們希望能夠進(jìn)入世界500強(qiáng)。”張?zhí)m曾如此描繪自己的商業(yè)帝國(guó)藍(lán)圖。

然而，俏江南進(jìn)軍全球的步伐，卻在張?zhí)m計(jì)劃將其在中國(guó)A股市場(chǎng)上市之時(shí)戛然而止。

折戟A股 2011年的一個(gè)公開場(chǎng)合，張?zhí)m意外地“炮轟”后者：“引進(jìn)鼎暉是俏江南最大的失誤，毫無(wú)意義”。

曾經(jīng)，張?zhí)m對(duì)資本市場(chǎng)的態(tài)度是“敬而遠(yuǎn)之”。畢竟，開餐館的都明白業(yè)內(nèi)一個(gè)最淺顯的道理：天下沒有白吃的午餐。

中國(guó)餐飲協(xié)會(huì)原秘書長(zhǎng)邊疆向網(wǎng)易財(cái)經(jīng)指出，對(duì)于很多餐飲企業(yè)來(lái)說(shuō)，穩(wěn)定的單店業(yè)績(jī)便可提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流，因此企業(yè)經(jīng)營(yíng)者并不需要付出太多就能賺到真金白銀。

正因如此，在2006年下半年舉行的一次主題為“基金投資與上市增值”的論壇上，張?zhí)m曾斬釘截鐵地與幾名投資人辯論：“我有錢，干嘛要基金投資??？我不用錢，為什么要上市??？”

而在這之前，2005年左右，世界著名企業(yè)菲亞特集團(tuán)曾提議以10億美元入股俏江南。一位當(dāng)初曾打算投資俏江南的VC人士回憶，張?zhí)m當(dāng)時(shí)的態(tài)度非常傲慢，“她完全講不清大舉擴(kuò)張之下的贏利來(lái)源，財(cái)務(wù)報(bào)表也一塌糊涂。”最終雙方未能走到一起。

一切在2008年發(fā)生了變化。這一年，全球金融危機(jī)爆發(fā)，餐飲業(yè)在眾多行業(yè)中脫穎而出，成為許多PE逆市投資的最重要選擇。2008年前后，百勝入股小肥羊，快樂蜂全資收購(gòu)永和大王，IDG投資一茶一座，全聚德與小肥羊先后成功上市，中國(guó)內(nèi)地餐飲業(yè)對(duì)于資本的熱情空前高漲。而在此之前，據(jù)網(wǎng)易財(cái)經(jīng)了解，很少會(huì)有投資人看重餐飲業(yè)。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在2008年前后，中國(guó)6%的餐飲連鎖企業(yè)引入資本準(zhǔn)備上市，72%的企業(yè)與多家投行洽談，許多原本離上市遙不可及的企業(yè)突然成為投資人追逐的對(duì)象。

張?zhí)m也一改往昔“不差錢”“不上市”的態(tài)度，開始與風(fēng)投接觸。

2008年年初，在楓谷投資合伙人曾玉和易凱資本王冉的撮合下，張?zhí)m結(jié)識(shí)了鼎暉創(chuàng)投的合伙人王功權(quán)。當(dāng)年的媒體報(bào)道稱“兩人性格投契，相談甚歡”。

張?zhí)m最終接受了鼎暉創(chuàng)投伸來(lái)的橄欖枝。2008年9月30日，俏江南與鼎暉創(chuàng)投簽署增資協(xié)議，鼎暉創(chuàng)投注資約合2億元人民幣，占有俏江南10.526%的股權(quán)。

根據(jù)報(bào)道，俏江南與鼎暉創(chuàng)投簽署的投資條款也有所謂的“對(duì)賭協(xié)議”：如果非鼎暉方面原因，造成俏江南無(wú)法在2012年底上市，則鼎暉有權(quán)以回購(gòu)方式退出俏江南。2012年底是當(dāng)初雙方約定上市的最后期限。也有說(shuō)法稱，俏江南如果無(wú)法在2012年年底上市，另一種結(jié)果是張?zhí)m將面臨失去控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。

獲得鼎暉創(chuàng)投注資以后的張?zhí)m“意氣風(fēng)發(fā)”。俏江南前高管邵偉（化名）向網(wǎng)易財(cái)經(jīng)回憶，按照張?zhí)m當(dāng)時(shí)的設(shè)想，是次與鼎暉創(chuàng)投的合作，俏江南除了獲取資金外，還希望借助對(duì)方的經(jīng)驗(yàn)，幫助自己做軟硬件方面的提升。

據(jù)張?zhí)m介紹，鼎暉創(chuàng)投投資的2億元，被用于提升俏江南的軟硬件。“我們?cè)谙到y(tǒng)建設(shè)上花了1億元，還有1億元聘請(qǐng)了麥肯錫、北大縱橫、日本酒店管理公司等許多咨詢公司幫助我們做管理方面的咨詢。”

2010年初，張?zhí)m聘請(qǐng)麥肯錫原合伙人魏蔚擔(dān)任俏江南CEO，并引入多位職業(yè)經(jīng)理人。隨后，張?zhí)m和鼎暉創(chuàng)投按持股比例，將一些股權(quán)低價(jià)轉(zhuǎn)讓給魏蔚和其他經(jīng)理人。

但魏蔚僅僅待了一年就選擇了離開。據(jù)俏江南內(nèi)部人士透露，魏蔚離開的原因，一是她系外企出身，跟張?zhí)m的理念不合；二是張?zhí)m想把俏江南做成家族企業(yè)，魏蔚對(duì)此不感興趣。魏蔚離開后，張?zhí)m的兒子汪小菲出任俏江南集團(tuán)總裁。

登錄中國(guó)A股市場(chǎng)，也被張?zhí)m提上了俏江南的日程。2011年3月，俏江南向證監(jiān)會(huì)發(fā)行部提交了上市申請(qǐng)，但在隨后的數(shù)月內(nèi)，俏江南未能收到相關(guān)政府部門的書面反饋意見。

上市的漫長(zhǎng)等待似乎也漸漸引發(fā)了張?zhí)m對(duì)于鼎暉創(chuàng)投的不滿。2011年的一個(gè)公開場(chǎng)合，張?zhí)m意外地“炮轟”后者：“引進(jìn)鼎暉是俏江南最大的失誤，毫無(wú)意義”“他們什么也沒給我們帶來(lái)，那么少的錢稀釋了那么大股份”。張?zhí)m稱，她早就想清退這筆投資，但鼎暉要求翻倍回報(bào)，雙方?jīng)]有談攏。

在2012年中國(guó)傳統(tǒng)春節(jié)即將到來(lái)之時(shí)，證監(jiān)會(huì)披露IPO申請(qǐng)終止審查名單，俏江南赫然在列。至此，俏江南的A股上市之路中止

對(duì)于俏江南的IPO之旅，有分析師向網(wǎng)易財(cái)經(jīng)指出，就餐飲行業(yè)來(lái)說(shuō)，如果不實(shí)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化經(jīng)營(yíng)，即便是具有一定影響力和規(guī)模的中餐企業(yè)也很很難實(shí)現(xiàn)IPO。“餐飲連鎖企業(yè)上市的難點(diǎn)。一方面是合規(guī)性問(wèn)題難以解決。餐飲企業(yè)很多是現(xiàn)金采購(gòu)和現(xiàn)金銷售，難于核查真實(shí)的收入和成本；另一方面，餐飲企業(yè)員工流動(dòng)性大，社保問(wèn)題是否到位很難把握。”該分析師說(shuō)，“而對(duì)于像俏江南這樣走高端餐飲路線的，監(jiān)管層則擔(dān)心其盈利的持續(xù)性。”

據(jù)網(wǎng)易財(cái)經(jīng)了解，截至目前，全球已上市的中餐企業(yè)不過(guò)10家左右，在中國(guó)A股上市的餐飲企業(yè)只有全聚德、湘鄂情和西安飲食3家。其中，全聚德主要營(yíng)收來(lái)自旅游餐飲，而另外兩家的主營(yíng)業(yè)務(wù)早已變更。

更換國(guó)籍，轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股 “如果不是為了讓（俏江南）這個(gè)企業(yè)上市，我為什么要放棄中華人民共和國(guó)公民的身份，去到一個(gè)鳥不拉屎、氣溫40多度的小島？去一次我得飛24個(gè)小時(shí)”

A股此路不通，俏江南進(jìn)退維谷。

邵偉告訴網(wǎng)易財(cái)經(jīng)，前述鼎暉創(chuàng)投注入的2億資金，基本都用于俏江南擴(kuò)張前的軟件與管理方面的準(zhǔn)備，如果不能規(guī)?；瘮U(kuò)張，此前投入所產(chǎn)生的人才成本、管理成本將超過(guò)擴(kuò)張后的規(guī)模效應(yīng)。“俏江南此前為了給上市鋪路，建立起了龐大的管理系統(tǒng)與團(tuán)隊(duì)，如果不能把蛋糕做大，那么管理系統(tǒng)無(wú)法充分發(fā)揮作用，成本將迅速提高；只有迅速擴(kuò)張，才能形成規(guī)模效應(yīng)，成本才會(huì)攤薄，利潤(rùn)才會(huì)增加。但迅速擴(kuò)張需要大筆資金。”

而另一方面，餐飲企業(yè)融資渠道相對(duì)狹窄。雖然從銀行貸款融資成本最低，但大部分餐飲企業(yè)都是輕資產(chǎn)模式，主要的不動(dòng)產(chǎn)都是租賃而來(lái)，難以向銀行抵押貸款；想要獲得銀行綜合授信，要求企業(yè)自身需達(dá)到一定規(guī)模。而餐飲行業(yè)又是典型的市場(chǎng)大、企業(yè)小，這決定了包括俏江南在內(nèi)的多家餐飲企業(yè)基本無(wú)法從銀行獲得貸款。

在此背景下，上市雖難，但仍然成為俏江南可以預(yù)見的最好的融資渠道。

張?zhí)m被迫轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股。雖然她非常明白，從投資回報(bào)看，轉(zhuǎn)入香港資本市場(chǎng)或許并非最優(yōu)選擇——相同行業(yè)，港股相較A股估值更低。可她已無(wú)足夠時(shí)間再等待下去。

據(jù)俏江南港股上市保薦機(jī)構(gòu)瑞銀證券董事總經(jīng)理、投資銀行部主管趙駒介紹，俏江南原計(jì)劃于2012年第二季度在香港掛牌上市，融資規(guī)模為3-4億美元。

而此時(shí)，張?zhí)m卻又“不巧”碰到了“10號(hào)文”。

2006年，商務(wù)部、證監(jiān)會(huì)、外管局等六部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（簡(jiǎn)稱“10號(hào)文”），其中第11條規(guī)定：“境內(nèi)公司、企業(yè)或自然人以其在境內(nèi)合法設(shè)立或控制的公司名義并購(gòu)與其有關(guān)的境內(nèi)公司，應(yīng)報(bào)商務(wù)部審批。當(dāng)事人不得以外商投資企業(yè)境內(nèi)投資或其它方式，規(guī)避前述要求。”

換言之，在10號(hào)文頒布前，中國(guó)籍人士在中國(guó)所經(jīng)營(yíng)的企業(yè)，將股權(quán)從境內(nèi)轉(zhuǎn)入自己成立的境外公司，比較容易通過(guò)審批；10號(hào)文頒布后，中國(guó)公民境內(nèi)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到自己的境外公司去持有，需要去外管局審批與登記。而從10號(hào)文出臺(tái)至今，幾乎沒有境內(nèi)企業(yè)經(jīng)商務(wù)部批準(zhǔn)完成10號(hào)文框架下的標(biāo)準(zhǔn)紅籌結(jié)構(gòu)搭建。

據(jù)網(wǎng)易財(cái)經(jīng)了解，為了俏江南上市，張?zhí)m使出渾身解數(shù)，包括率俏江南上市團(tuán)隊(duì)與港交所溝通，并親自拜訪港交所行政總裁李小加，但效果都不理想。

迫于無(wú)奈，張?zhí)m選擇移民。2012年11月，張?zhí)m被曝已于當(dāng)年9月17日注銷了戶籍、變更了國(guó)籍，落戶加勒比島國(guó)。此消息引發(fā)公眾對(duì)曾號(hào)稱“熱愛祖國(guó)”、“不會(huì)移民”的張?zhí)m的滔天口水。

“如果不是為了讓（俏江南）這個(gè)企業(yè)上市，我為什么要放棄中華人民共和國(guó)公民的身份，去到一個(gè)鳥不拉屎、氣溫40多度的小島？去一次我得飛24個(gè)小時(shí)”“幾百年前那是海盜生活的地方”，張?zhí)m后來(lái)向媒體辯解。

不過(guò)，在張?zhí)m的“換國(guó)籍”風(fēng)波后，俏江南在香港的上市之路似乎順利了起來(lái)。2013年年初，時(shí)任俏江南總裁的汪小菲對(duì)外表示，俏江南已通過(guò)香港聯(lián)交所聆訊，獲準(zhǔn)于香港上市。

但時(shí)至今日，俏江南依然未能掛牌交易。張?zhí)m對(duì)此的解釋是，港股市場(chǎng)上小盤股并不被人關(guān)注，俏江南的團(tuán)隊(duì)去見投資者時(shí)發(fā)現(xiàn)，對(duì)方對(duì)中餐標(biāo)準(zhǔn)化有疑義，不愿意給出高估值，因此俏江南不急于掛牌。

“賣身”CVC 從2013年年初開始，俏江南的經(jīng)營(yíng)狀況陷入泥潭，多家門店由幾年前的常年盈利轉(zhuǎn)變?yōu)樵略绿潛p。

對(duì)于俏江南未能在港IPO，外界有推測(cè)稱,當(dāng)時(shí)俏江南已經(jīng)身陷財(cái)務(wù)泥潭,難以自拔。

市場(chǎng)的急轉(zhuǎn)直下是俏江南業(yè)績(jī)滑坡的主因。從2012年年末開始，中央針對(duì)“三公消費(fèi)”出臺(tái)了“八項(xiàng)規(guī)定”等多項(xiàng)要求，包括高端餐飲在內(nèi)的多個(gè)行業(yè)因此受到?jīng)_擊，俏江南亦未能幸免。

據(jù)中國(guó)烹飪協(xié)會(huì)負(fù)責(zé)人介紹，2012年12月以來(lái)，受政策影響，餐飲業(yè)增速下滑，行業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境遭遇寒流，高檔酒店?duì)I業(yè)額驟降，就餐人數(shù)銳減，中高端正餐下滑明顯，經(jīng)營(yíng)狀況惡化。

而從2012年年末至今，“八項(xiàng)規(guī)定”常態(tài)化已是餐飲行業(yè)共識(shí)。由于運(yùn)營(yíng)壓力巨大，包括湘鄂情在內(nèi)的多家高端餐飲企業(yè)大量裁員，不少企業(yè)關(guān)閉了部分門店。

網(wǎng)易財(cái)經(jīng)從俏江南內(nèi)部獲悉，從2013年年初開始，俏江南的經(jīng)營(yíng)狀況陷入泥潭，多家門店由幾年前的常年盈利轉(zhuǎn)變?yōu)樵略绿潛p。和許多高端餐飲企業(yè)一樣，俏江南也宣布進(jìn)行大眾化轉(zhuǎn)型，相繼推出團(tuán)購(gòu)、盒飯等多項(xiàng)業(yè)務(wù)，但效果并不理想。一位不愿具名的俏江南店長(zhǎng)向網(wǎng)易財(cái)經(jīng)介紹，俏江南曾計(jì)劃復(fù)制“呷哺呷哺”和“海底撈”的火鍋模式，將部分虧損餐廳轉(zhuǎn)變?yōu)榛疱伒辍?ldquo;當(dāng)時(shí)的名字都取好了，叫‘麻辣熊貓’，但是后來(lái)不知道為什么又中止了這項(xiàng)計(jì)劃。”

身處經(jīng)營(yíng)寒冬之中的張?zhí)m和俏江南，似乎從公眾的視野中消失了。然而2013年10月的一則消息，再次讓二者成為媒體關(guān)注的焦點(diǎn)。據(jù)媒體報(bào)道，私募股權(quán)和投資咨詢公司CVC與俏江南的談判進(jìn)入最后階段，CVC準(zhǔn)備以約3億美元收購(gòu)俏江南69%的股權(quán)。

2014年1月10日晚間，來(lái)自商務(wù)部反壟斷局的消息顯示，2013年第四季度，商務(wù)部反壟斷局無(wú)條件批準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)者集中案件共57起，其中第19個(gè)案例就是關(guān)于俏江南的——甜蜜生活美食集團(tuán)控股有限公司（下稱“甜蜜生活集團(tuán)”）通過(guò)其下屬特殊目的公司收購(gòu)俏江南投資有限公司股權(quán)的經(jīng)營(yíng)者集中案，結(jié)案時(shí)間是2013年11月14日。資料顯示，甜蜜生活集團(tuán)是在開曼群島注冊(cè)登記的特殊目的實(shí)體，隸屬于CVC。

2014年4月，CVC宣布正式入主俏江南，成為最大股東。CVC并未披露收購(gòu)價(jià)格和股比，不過(guò)外界傳其持有俏江南82.7%的股權(quán)，其中張?zhí)m出售的69%股權(quán)，作價(jià)3億美元。

當(dāng)時(shí)CVC表示，張?zhí)m會(huì)繼續(xù)留任俏江南董事會(huì)主席，仍是股東之一，與CVC團(tuán)隊(duì)共同負(fù)責(zé)公司的戰(zhàn)略決定。同時(shí)張?zhí)m也表示，相信這一合伙關(guān)系“將帶給俏江南一個(gè)光明的未來(lái)”。

在CVC控股俏江南后，鼎暉創(chuàng)投正式抽身退出。

對(duì)于俏江南“賣身”CVC，中投顧問(wèn)酒店餐飲行業(yè)研究員蕭宇嘉表示，在中央一系列反腐措施之下，高端餐飲業(yè)環(huán)境趨壞，俏江南面臨業(yè)績(jī)下滑、現(xiàn)金流緊張等困境，此時(shí)其正需要資金及時(shí)進(jìn)行轉(zhuǎn)型。而俏江南作為非上市公司，融資手段有限，因此出售股權(quán)、換取發(fā)展資金成為一種迫不得已的選擇。

“出局”風(fēng)波 張?zhí)m表示，真正出局的應(yīng)該是CVC。“CVC對(duì)俏江南經(jīng)營(yíng)不善，不僅反悔交易，而且在我未同意的情況下將它的股權(quán)質(zhì)押出去。”

CVC與俏江南的“甜蜜生活”并未持續(xù)多久。不到一年，雙方就關(guān)系破裂，對(duì)簿公堂。

2015年3月6日，香港法院下發(fā)一份資產(chǎn)凍結(jié)命令的決定書，決定書顯示，凍結(jié)資產(chǎn)申請(qǐng)的提出者就是甜蜜生活集團(tuán)，被告則包括張?zhí)m、俏江南以及一家名為GRANDLAN HOLDINGS GROUP的英屬維京群島公司。

7月14日，一則關(guān)于張?zhí)m被“踢出”俏江南董事會(huì)的消息再次引發(fā)廣泛關(guān)注。隨后俏江南發(fā)布聲明，稱“保華有限公司（保華）代表已于2015年6月被委任成為俏江南集團(tuán)董事會(huì)成員。CVC的委派代表和張?zhí)m不再擔(dān)任俏江南董事會(huì)成員,且不再處理或參與俏江南的任何事務(wù)”。

7月17日，張?zhí)m委托律師發(fā)表聲明，全面否認(rèn)“出局”說(shuō)法。聲明稱，商務(wù)部反壟斷局于2013年11月批準(zhǔn)隸屬于CVC的甜蜜生活集團(tuán)與俏江南收購(gòu)案，收購(gòu)?fù)瓿芍?，CVC取得了俏江南82.7%的股權(quán)。而張?zhí)m已于2013年底辭去了俏江南相關(guān)公司的董事和法人等職務(wù)，因此，不存在張?zhí)m2015年7月14日退出俏江南董事會(huì)的情況。

此后，網(wǎng)易財(cái)經(jīng)聯(lián)系上張?zhí)m本人。她表示，真正出局的應(yīng)該是CVC。“CVC對(duì)俏江南經(jīng)營(yíng)不善，不僅反悔交易，而且在我未同意的情況下將它的股權(quán)質(zhì)押出去。我將對(duì)CVC采取新的法律訴訟行動(dòng)。”

張?zhí)m回憶，早在2012年，CVC就與她有過(guò)接觸，提出以不到3億美元收購(gòu)俏江南。只不過(guò)那時(shí)國(guó)家關(guān)于“三公消費(fèi)”的相關(guān)規(guī)定尚未出臺(tái)，俏江南的市場(chǎng)一片大好，她對(duì)此根本看不上。而在俏江南計(jì)劃赴港IPO后，CVC再次找來(lái)，希望說(shuō)服她達(dá)成交易，表示可以出更多的錢，并承諾未來(lái)帶領(lǐng)俏江南上市。她最終選擇與CVC合作。

張?zhí)m承認(rèn)，俏江南與CVC此前的確簽訂了一份收購(gòu)意向書，而這份意向書也確如之前媒體報(bào)道的那樣，CVC意向收購(gòu)俏江南69%股份。

但CVC仍不甘心。據(jù)知情人士透露，CVC方面不斷說(shuō)服張?zhí)m，希望可以持有俏江南更多股份，承諾有非常棒的國(guó)際團(tuán)隊(duì)進(jìn)駐，有管理經(jīng)驗(yàn)輸出。更重要的是，還將給俏江南注入8000萬(wàn)美元，幫助企業(yè)渡過(guò)難關(guān)。最后，雙方簽訂了收購(gòu)協(xié)議：CVC收購(gòu)俏江南投資有限公司82.7%的股權(quán)，剩余股權(quán)，張?zhí)m持股13.8%，員工持股3.5%。

此外，張?zhí)m方面還披露，CVC收購(gòu)俏江南股權(quán)的總資金中，一部分是來(lái)自6家外資銀行的貸款，總額1.4億美元。“CVC的計(jì)劃是要質(zhì)押俏江南股權(quán)來(lái)貸款、用收益來(lái)還款，誰(shuí)知道如意算盤落空，中國(guó)高端餐飲發(fā)生崩盤令他們徹底失算。”

據(jù)張?zhí)m方面介紹，在與銀團(tuán)貸款協(xié)議中，銀行對(duì)俏江南財(cái)務(wù)指標(biāo)有嚴(yán)格約定。正是俏江南經(jīng)營(yíng)在CVC接手之后陷入困局之際，銀團(tuán)方面2015年年初就要求CVC在15天之內(nèi)向俏江南注資6750萬(wàn)美元，以應(yīng)對(duì)潛在的財(cái)務(wù)違約。“但是CVC不僅拒絕注入資金，同時(shí)也不再按約定還貸。這就出現(xiàn)了CVC的違約，導(dǎo)致銀團(tuán)最終委派保華進(jìn)入接管俏江南。”

對(duì)于俏江南的未來(lái)，有分析人士向網(wǎng)易財(cái)經(jīng)表示，目前保華已經(jīng)接手俏江南，未來(lái)事態(tài)的發(fā)展主要有以下兩種可能：一種是保華引進(jìn)新的投資人，銀行若看好俏江南未來(lái)還有潛力，則可以債轉(zhuǎn)股，等到適當(dāng)?shù)臅r(shí)候再出手，或者靠股權(quán)收取股息；另一種則是保華直接賣掉俏江南，拿到現(xiàn)金償還銀行貸款。

“不論未來(lái)怎樣發(fā)展，此次的一番折騰對(duì)于俏江南是很嚴(yán)重的打擊。”北京志起未來(lái)營(yíng)銷咨詢集團(tuán)董事長(zhǎng)李志起對(duì)網(wǎng)易財(cái)經(jīng)說(shuō)，因?yàn)橘Y本的影響，首先肯定將干擾俏江南原先的發(fā)展步驟和規(guī)劃；其次也將對(duì)俏江南造成嚴(yán)重的品牌損害。“加上餐飲業(yè)宏觀環(huán)境不好，俏江南面臨著創(chuàng)業(yè)以來(lái)最困難的低谷。未來(lái)能不能走出這個(gè)低谷，張?zhí)m能不能重新拿回對(duì)俏江南的控制權(quán)，現(xiàn)在還不好說(shuō)，受很多事件影響。畢竟，張?zhí)m現(xiàn)在已經(jīng)不是大股東了，她的發(fā)言權(quán)和影響力在整個(gè)企業(yè)的架構(gòu)里是非常有限的。”

失敗的啟示 律師認(rèn)為，張?zhí)m及俏江南之所以走到今天，其所有困境均來(lái)自于融資。融資的目的是為了發(fā)展，但融資所帶來(lái)的對(duì)賭則像一道催命符，讓張?zhí)m陷入疲于奔命的境地。

“張?zhí)m對(duì)于俏江南的資本運(yùn)作，是一個(gè)典型的失敗案例，但同時(shí)也是非常令人同情的一次失敗。”李志起說(shuō)。在他看來(lái)，張?zhí)m對(duì)于俏江南的運(yùn)作，第一個(gè)問(wèn)題，在于俏江南的內(nèi)功還沒有練好，整個(gè)企業(yè)沒有從創(chuàng)始人控制變成一個(gè)現(xiàn)代化的公司制度結(jié)構(gòu)；第二個(gè)問(wèn)題，在于俏江南在擁抱資本的同時(shí)沒有看清風(fēng)險(xiǎn)，留下了很大的隱患；第三個(gè)問(wèn)題，是對(duì)待投資團(tuán)隊(duì)，合作的心態(tài)和心理準(zhǔn)備不足，一旦出問(wèn)題，就很容易造成兩敗俱傷。

北京中凱律師事務(wù)所高級(jí)合伙人陳凱持對(duì)此相同觀點(diǎn)。他對(duì)網(wǎng)易財(cái)經(jīng)表示，俏江南失敗的原因，在于面對(duì)資本的誘惑時(shí)沒有把持住自己。“餐飲企業(yè)利潤(rùn)本身很薄，上市對(duì)其誘惑很大，很多企業(yè)在上市這關(guān)上損失很大，為了上市而失去了自己經(jīng)營(yíng)的定位。另外，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的管制，即證監(jiān)會(huì)的審核制度對(duì)餐飲企業(yè)上市的影響較大，使得很多餐飲企業(yè)不得不選擇香港或海外上市，這也限制了實(shí)業(yè)的發(fā)展。”

不論是此前的鼎暉創(chuàng)投還是現(xiàn)在的CVC，不論是此前的炮轟還是后來(lái)的對(duì)薄公堂，張?zhí)m和投資方的關(guān)系一直令人印象深刻。

“這里面有張?zhí)m性格的原因，但從本質(zhì)上來(lái)講，創(chuàng)業(yè)者在引入資金的時(shí)候還是要做好風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，也就是說(shuō)不要病急亂投醫(yī)，被資金所誘惑。”陳凱說(shuō)。他認(rèn)為，張?zhí)m及俏江南之所以走到今天，其所有困境均來(lái)自于融資。融資的目的是為了發(fā)展，但融資所帶來(lái)的對(duì)賭則像一道催命符，讓張?zhí)m陷入疲于奔命的境地。

“對(duì)賭協(xié)議是一個(gè)值得思考的問(wèn)題?，F(xiàn)在在投資界，對(duì)賭協(xié)議大行其道，甚至是只要有投資，就必有對(duì)賭協(xié)議。”陳凱對(duì)于創(chuàng)業(yè)者從最初的抗拒、談判，到如今不得不接受市場(chǎng)上已經(jīng)將對(duì)賭作為投資協(xié)議的必備條款這一約定俗成的事實(shí)感到無(wú)奈。結(jié)果是，每一個(gè)想要引入戰(zhàn)略投資的創(chuàng)業(yè)者都面臨兩難選擇：要么全贏，要么全輸。因此大多數(shù)創(chuàng)業(yè)者一旦與投資方合作破裂，大都難以冷靜。

陳凱認(rèn)為，出于對(duì)投資者的保護(hù)，投資方在合理范圍內(nèi)的對(duì)賭要求，理當(dāng)?shù)玫街С?；但如果?duì)賭演變成了投資方的旱澇保收，甚至高息貸款，則違背了投資風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)的基本市場(chǎng)規(guī)律，不應(yīng)得到支持。