有觀點認為，國內房地產市場的泡沫主要集中在住宅領域，保障房、商業地產有可能成為信托公司在房地產領域的一大機遇。

 

盡管確實存在不小的展業空間，但比起住宅地產市場，商業地產的過剩情形其實有過之而無不及，盡管一些大型商業地產運營商如銀泰等仍是包括信托在內諸多金融機構的座上貴賓，而實際上對于一些中小的商業地產商，已開始逐步暴露風險，并傳導至上游融資機構。

 

 

商業地產信托四類典型模式

 

據21世紀信托研究員不完全統計，近兩年以來，有至少30余款信托產品投向商業地產項目，其中涉足較多的幾家信托公司為平安信托、中鐵信托、大業信托等。

 

具體來說，有包括“貸款”、“股權”、“租賃受益權”“自持物業”四種操作路徑，就前兩種模式而言，盡管資金投向為商業地產，但在交易結構和風控措施的設計上，與普通的住宅地產項目并無實質性差別。而后兩種模式則更多切合商業地產的特殊性進行交易結構設計，雖未被大面積運用，但不失為該領域帶有標志性意義的有益嘗試。

 

其中第一類也是最為傳統的貸款類項目，諸多比照傳統的住宅類地產項目，目前仍占據絕對比例。

 

典型的模式是，以信托資金為開發商提供融資以裝修等用途，增信方式包括融資方名下地塊為抵押，項目公司股權質押以及相關方連帶責任擔保等。

 

以中鐵信托“上海金誼廣場裝修項目集合資金信托計劃”項目為例，規模5.6億元，信托資金用于向上海濱港旅游發展有限公司發放信托貸款，投向金誼廣場、蘅蕪苑大酒店的裝修。

 

增信方式主要包括兩項，其一為501畝旅游用地抵押，抵押率49%。 其二為融資方實際控制人上海中房置業股份有限公司為貸款提供擔保。

 

第二類是逐漸呈增長趨勢的基金類項目，典型案例是“外貿信托·富祥13號投資基金集合資金信托計劃”。

 

該基金為外貿信托與萬通地產合作，采取固定+浮動收益，投向天津萬通中心項目。期限為3+2年，即3年項目運營期，2年處置期。

 

信托資金用于受讓北京萬通地產所持北京盈石正奇投資管理有限公司100%的股權并增資，正奇投資以其全部資金投資于昆山博遠萬智投資中心（有限合伙），合伙企業將收購萬通地產合法持有的天津和信發展有限公司48.96%的股權。

 

據了解，該項目的退出方式設計了兩種情形，其一為萬通地產回購信托資金所持股權，其二為若萬通地產未行權回購信托資金持有的股權，則信托計劃通過處置信托資金直接和間接持有的包括所投資的商業地產項目在內的權益實現退出。

 

除了上述兩類外，更多體現出商業地產特質的項目模式還包括“租賃受益權”模式， 其特點為以商業地產的典型資金回流方式租金為第一還款來源，例如新華信托華惠78號石家莊新源發商貿城租金收益權投資集合資金信托計劃，項目資金用于投資石家莊新源商貿城未來的租金收益權。

 

而為了匹配商業地產項目的長周期特點，這類信托項目的運作周期也較長。總期限為10年，信托計劃生效并滿2年之日及之后每滿1年之日可贖回，滿1年（含）后，可提前或部分提前結束。

 

最后一類，也是真正融入商業地產項目運營投資的模式為“持有型”商業地產信托項目，在這一領域有著最早也是最成熟操作經驗的是平安信托。

 

典型的案例是“平安財富·安睿1號”， 2012年6月28日正式成立，信托資金主要投資于港交所上市公司瑞安房地產的重慶企業天地項目中的三幢“5A”寫字樓，信托投資規模約17.5億元，以持有的方式參與重慶地標建筑群重慶天地的開發，將租金收入作為第一收入來源，設計思路諸多來源于Reits，對商業地產信托有重要標志性意義。

 

“平安財富·安睿1號”投資的首批企業天地3、4、5號樓體量達13萬平方米，由平安信托物業資產管理團隊負責總體經營管理，并聘請世界知名寫字樓物業管理專家仲量聯行（JONES LANG LASALLE）進行統一的物業管理，同時委托瑞安商業管理團隊負責專業的招商和租賃管理。

 

地產融資業務的藍海與紅海之辯

 

商業地產信托產品的繁榮發跡于住宅市場的調控與景氣度下行，此前，國內房地產開發一直都把注意力放在了住宅市場，實際上，包括零售商業物業、寫字樓、休閑度假與娛樂設施、出租型公寓和工業寫字樓等投資性物業在內的商業房地產，也是房地產市場的重要組成部分。

 

近期以來，由于限制住宅地產市場投資帶來的擠出效應，部分資金開始轉戰商業地產，而信托公司出于分散集中度考慮，以及擔心住宅地產可能面臨制度性變革而導致更大風險，大多數的公司均開始對商業地產市場有所涉及。

 

但多位業內人士表示，短期擠入大量資金后，商業地產的過剩情況并不比住宅市場樂觀，目前在我國的許多城市尤其是大都市，商業競爭已經趨于白熱化，不確定性增大。而商業地產面對很長的投資回收期，又受周邊經濟環境、交通狀況、人流狀況、居住人群乃至政府的政策都會對收益產生諸多復雜因素影響，因此，無論從其投資模式還是經營模式都要比其他形式的房地產業態復雜許多。

 

從整體來看，商業地產的融資有幾項較為突出的特點：首先，商業用地不但土地使用權出讓價格更高，在規劃裝飾設計等方面也有著更高的要求，這些都使得比起住宅地產，商業地產對資金的需求規模更大。

 

其次，商業地產資金回收主要是靠租金以及運營中的其他管理費用，因此前期投入大，后期回籠資金慢，所以項目的投資回收期較長，這與住宅類項目建成后一次性回收資金的方式有極大差異，也就決定了其可采取融資方式的截然不同，具體而言，即為階段化特征非常明顯。

 

多位地產業內人士表示，商業地產的投資回收期一般為8至10年。初期還有2至3年過渡期后才能有穩定的現金流。

 

對于國內而言，商業地產的主要融資方式包括，國內商業銀行貸款、信托投資公司發行信托計劃、境內公司上市、發行企業債、金融租賃、典當、民間私募基金、外資銀行貸款、海外私募基金、房地產投資信托基金（REITS）、公司海外上市等。

 

在開發建設階段，以項目的順利建成為重點。多數以自有資金、銀行貸款、信托、基金、承建商墊資為主，而在持有階段，則以保證商業服務業成功運營為重點，諸如RETIS、CMBS等更多金融工具可以被運用其中。

 

多位信托業務部門負責人均表示，應充分重視商業地產，特別是二三線城市市場過剩風險帶來的風險傳導效應，目前還是以大型地產商為主要合作對象，并密切關注項目建設運營進度，采取差異化的風險監控措施。

 

而除此之外，對于REITs（房地產投資信托基金）將成為商業地產融資的新通道也成為業內共識，中融信托相關人士表示，相對于其他金融機構，信托公司開展過大量針對商業地產的經營性物業抵押貸款及商業物業租金收益權業務，積累了一定的客戶資源與項目經驗，在從事REITs業務方面具有先發優勢；另一方面，REITs屬于資產證券化產品，在結構設計中必然存在SPV以起到破產隔離作用，而信托在此方面擁有制度優勢。

 

而具體路徑上，可挑選優質存量資產，設計發行持有型商業物業信托計劃，購買商業物業并交由信托公司資產管理團隊負責整體經營，投資者收益來自于信托計劃存續期內商業物業產生的租金，以及計劃到期后資產出售所得的增值收益；也可嘗試與大型商業地產開發商、運營商、房地產投資基金管理公司等專業機構合作成立公司（GP），再與信托計劃（LP）共同成立商業地產投資基金作為收購和持有商業物業資產池的主體，負責旗下物業的日常管理。

 

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