二次土拍以來，內地土地市場持續走冷。與之形成鮮明對比的是，中國香港卻誕生了新的地王。11月3日，恒基兆業地產旗下的國基發展以508億港元拿下中環新海濱三號用地，折合樓面價約每平米28萬港元！508億港元的中標總價，也創下了香港特區有史以來最高價！
樓面價、總價高，不是最讓人驚訝的，令人驚訝的是，恒基兆業竟然能拿出500多億港元拍地！這對內地很多房企刺激很大。
港資房企看著規模不大，但是真有錢。因為他們負債率極低，而且有租賃物業等，能夠持續產生現金流。當然，他們也不是一直如此。內地房企激進擴張的玩法，港資房企早在上個世紀就玩過了，但吃一塹長一智，經歷過多輪周期洗禮之后，才形成今天的格局。
之前，內地房企幾乎沒遇到過挫折（2008年那次很短暫），誰膽子大，誰就能做大。此次危機之后，很多玩法將會大不一樣。
加速告別高負債、高周轉發展模式
過去，敢于負債的房企，往往能獲得快速的發展。因為，長期以來，對房企來說，負債即資產。
房企的利潤來自兩部分：一是蓋房、賣房賺取的差價；二是土地增值的錢。在過去幾十年，地價單邊上揚，土地是非常優質的資產，金融機構愿意提供貸款。
可是，當房價被限住，囤地就成了一個巨大的負擔。三道紅線一來，高負債的房企，3個蓋子10個水壺的模式立馬就玩不下去了。
目前，針對行業流動性問題，陸續有政策出臺，資金緊張的情況會有所改善。但去杠桿的大方向依然未變。未來高負債高周轉的打法將會逆轉。
上個世紀，港資房企也一度激進，比如，恒隆在上世紀70年代后期，熱衷于地鐵上蓋項目。1981年組財團奪得9個地鐵站上蓋物業發展權。激進的擴張之后是一地雞毛。1982年9月撒切爾夫人訪華后，香港樓價暴跌，恒隆15億港元的信貸額度也被銀行撤回，資金鏈面臨斷裂。恒隆地產壯士斷腕，挽救了自己。此后，恒隆開始更加謹慎的管理周期性風險，并逐步加大出租物業比重，負債率也大幅降低。
近兩年，早先高周轉的房企已經逐步放緩速度，但降負債之路仍然漫長。勝負，也將在很大程度上由此決定。
在剛過去的“高盛2021年中國投資論壇”上，旭輝控股董事局主席林中就這樣表示：
“不管是國企還是民企，此輪去杠桿的核心還是一個優勝劣汰的過程，只有財務穩健、經營卓越、可持續發展的企業才能跑贏，而這里面既有央企，也有一批像旭輝這類的民企。”
現房銷售會越發普遍
賣期房要所見即所得
11月8日，石家莊市住建局發布公告稱，商品房預訂款、首付款及按揭款等款項要全部納入監管專用賬戶，預售資金用于項目工程建設支出。
此前，北京也大幅提高了商品房預售資金監管額度。意見稿擬調整入賬流程，購房人只有將定金、首付款足額存入專用賬戶后，方可開通網簽，以確保預售資金及時足額直接入賬，進一步保障購房人權利。
上述意見稿還提出，預售資金重點監管額度每平方米不低于5000元，較此前大幅提高了43%。
此外，近期還有天津、成都、蘇州、漯河等城市出臺了類似政策。
地方政府念預售資金監管的“緊箍咒”，是怕出現半拉子工程和爛尾樓，保障購房者利益。但這讓房企的資金鏈緊張起來。
某房企老總表示，明明壓2億元可以交樓，但是非要壓6億元，賣了房但錢卻看得到摸不著，跟現房銷售的差距也不大了。
當前，政策有所寬松，以改善房企的流動性緊張問題，但長期來看，現房銷售可能是個趨勢。其實，早在幾年前，各地已開始鼓勵、要求，甚至在土拍時就限定必須現房銷售。即便是期房，也要擺脫過去那種銷售賣場模式，要所見即所得，旭輝的“透明工廠”就是很好的探索。
供方墊資，將越來越少
2019年初，新三板公司H企因2018年末凈資產為負，遭全國中小企業股份轉讓系統實施風險警示，被“ST”，成為該省第一家、也是唯一一家“帶帽”的新三板公司。
公開信息顯示，H企主要從事建筑智能化工程服務，公司收入的9成一度只來自于一家房企。
這是典型的一榮俱榮，一損俱損。與大部分地產項目一樣，H企需要為合作方大量墊資施工。在合作房企正常狀況下，H企的資金壓力都十分緊張。
結果2014年，合作的房企陷入泥潭，2017年，合作方進一步被列入失信被執行人名單。包括H企在內的200多家供方的巨額工程款無法結算，H企隨之陷入困境。
要求供方墊資，這是房地產行業的通行做法。面對“大金主”，為了達成合作，供方往往委曲求全，愿意墊資，或者即便合同里標明了是現金交易，但最后拿到的往往是商票。
今年以來，隨著大量的商票無法如期兌付，讓供方對墊資和收商票變得十分謹慎。寧愿少要幾個點，也要現金。這也使得財務狀況良好的房企，采購成本要比同行低不少，因為他們能夠及時現金……
一旦房企告別高負債發展的模式，本身對供方墊資的需求也會變小，墊資的現象，會逐步淡出房地產行業。
頭部房企變小，中部房企受益
前不久，許家印在恒大集團復工復產專題會上透露，房地產的銷售規模要從去年的7000多億，10年內要壓降到每年2000億左右。
幾年前，規模是整個行業共同的信仰，甚至有大佬說“沒有小而美，只有小而沒，千億是生存線，三千億才是發展線”。
從數量上看，小而沒的公司確實挺多，但因為其數量龐大，小而沒的占比其實很小。現在規模房企也接連出問題了。
前幾天，筆者跟一金融機構的高管喝咖啡，他無奈地表示：
我的不少業內朋友，要么奔波在風險處置的一線，身心疲憊；暫時沒問題的，也提心吊膽，整晚睡不著覺，擔心自己做的項目第二天就暴雷。
以前覺得和中小房企合作不安全，因為不管你怎么做投后管理，他們還是有各種辦法把錢挪走；規模房企相對安全，畢竟信譽對他們很重要，而且可以騰挪（現實中超過一半的地產非標融資項目不是靠本項目現金回流，而是靠集團資金調配）。可是，今年以來，應接不暇的違約，摧毀了這一信仰……現在，500億以下的客戶，付款反而比較準時。
為啥？因為規模小，以前，一般的金融機構，不愿意借錢給他們。如果不走野路子，他們的表外債也比較少。現在雖然也受影響，但受到的沖擊沒那么大。
在8月份的發布會上，泰禾集團董事長黃其森也表示，需要改變泰禾過往對規模的追求，選擇小而美、小而精的戰略。
國際經驗表明，長期視角下，一國的城鎮單位家庭新房成交量與其人均GDP呈倒U型曲線關系，當人均GDP處于1萬元附近時往往對應于倒U型曲線的頂部。中金認為，中國城鎮居民的新房合理需求中樞（以套數計量）在經歷過去 3 年的高位平臺期后，已逐漸步入長周期的下行通道……
這種態勢下，需求會進一步細化，像過去那樣大規模的復制已行不通，而一家公司不可能在所有的細分市場都占主導，這讓“小而美”成為可能。
前幾年房地產市場集中度持續提升的趨勢會改變，未來，會出現“頭部房企變小，中部房企受益”的格局。
踏踏實實干房地產，遠離金融
起于2015年的最近一輪樓市大牛市期間，很多房企紛紛布局金控平臺。對此，2016年馮侖在一次接受采訪時表示：
根據我過去老中醫的感覺，（房地產行業中）所有現在急著往金融跑的，都是面臨了很大的困難的，都是有問題的。
為什么呢？很多人覺得金融很賺錢。但其實如果你把它當做一個正經生意做，是很難賺錢的。
馮侖指出：現在基本上新的這些保險公司，很多就是通過賣萬能險這樣的理財產品迅速擴大規模。賣理財產品，成本大概5%左右，銀行通道費1%，加管理費成本，算下來就7%左右了……你拿的錢多了，麻煩就來了。
其實，7%左右的成本還算低的。現實中，不少房企旗下的金控/財富公司，給到投資人的年利息就達到了8%、9%，甚至更高，總成本超過10%。
最后也確實如馮侖所說，前幾年急著往金融跑的房企，如今已經有不少出了大問題。因為理財產品大多數是賣給了業主，還有自己的員工，最后內外部矛盾一起爆發。
即便有些金控/財富公司從股權上看，跟開發母公司沒有直接捆綁，但一旦無法兌付，開發母公司是無法脫身的。因為房企做金融，最終難逃自融。
某百強副總告訴筆者，他前幾年入職公司不久，就建議公司收縮財富公司的規模，結果老板不聽，最近公司暴雷了才發現，這就是個燙手山芋。
筆者認為，往后房企的財富/金控平臺會快速萎縮，甚至消失掉。金融的錢，沒那么好賺！
更多的輕資產會被拆分上市
11月5日晚間，萬科公告宣布擬分拆萬物云到港交所上市。
此前，無論是年度、半年度業績會、股東會，還是媒體見面會等場合，萬科物業板塊何時上市都會被問及。
萬科的答案，概括起來就三句話：1、一定會上市；2、沒時間表；3、不以傳統的物業來上市。
萬物云選擇在郁亮口中的行業“冬天”上市，引發了很多猜想。去年物業板塊估值那么高不上市，今年估值下殺那么多，還上？
有人認為，上市融資之后可以做收并購，逆勢擴張；有人認為，這是萬科判斷冬天不會那么快結束，再儲備點棉襖；還有人認為，通過ipo把優質資產轉化為公允價值，可以穩固資產負債表，獲得好信用評級和低融資利率。
筆者認為，核心就一個字——“錢”。
大多數行業是專業分工的，但開發商啥都干。有些資產本身是優質的，但在母公司內被嚴重低估，拆分上市之后，估值可能是原來的10倍，甚至更高。
最近陷入困境的房企，最容易賣的，也是物業等輕資產的業態。
目前，規模房企普遍有幾個上市平臺，比如建業有4個，恒大有5個，佳兆業有8個……
資金壓力之下，除了拆分物業板塊上市，很多房企還會積極將酒店、商業、代建、健康、教育等，甚至還有營銷、產業園、景觀及裝修服務等子板塊分拆。有些房企已經在行動，未來房企將變得更純粹。
持有+開發的模式
效仿者會越來越多
中國香港的房價指數在1997年巔峰時，達到了100點左右，之后一路下跌至2003年的30點左右。可以說相當慘烈。可是，卻沒有大開發商倒下，為何？！
除了港資房企負債率低，還有一個很重要的原因是，這些大佬除了干地產開發，還有港口、電力、租賃物業，持續提供現金流。
其中，租賃物業是非常重要的一塊。
比如，恒隆地產在上世紀80年代經歷激進擴張的教訓之后，開始逐步加大出租物業比重。
上世紀90年代上半期，香港的地產業再現繁榮景象，恒隆地產在1992年投資70億港元興建了上海恒隆廣場和港匯廣場，又在1993~1996年累計投資60多億港元在香港收購出租物業，使公司的出租物業面積由40萬平米擴張到70多萬平米。
在1996 年下半年的樓市繁榮時，恒隆地產出售了12億元物業，1997年7月又出售了近11 億元的物業，套現20多億港元，共獲利16億港元。
亞洲金融危機來臨時，恒隆地產手中有47億現金，而有息負債僅為22億！而且，與大幅波動的樓價相比，租金的變動相對平緩，即使在2000-2001年的底谷階段，恒隆地產的租金收入仍達到17.6億港元，較危機前最高峰時期跌30%，而出租溢利則保持在15億港元以上，較高峰時期的最大跌幅為25%，均小于樓價跌幅。相對穩定的出租業績和之前豐沛的現金儲備，讓公司的凈負債資本比一直在低處徘徊，從1996 年下半年到 2000年中期，四年間凈負債資本比一直不到1%！
這讓恒隆在金融危機中仍有戰略回旋的余地，籍此一戰成名，亞洲金融危機后，其在香港地產界的排名，一下躍升至前幾位。
港資房企，基本都是開發+持有，兩條腿走路的模式。
新鴻基地產早在上世紀70年代，就開始向出租物業拓展，并不斷強化，至今仍穩居香港地產公司榜首。
▲恒隆地產收入結構
內地房企，龍湖很早就開始進入商業地產，長期不被理解，近幾年，又成了行業學習的標桿；旭輝將商業地產和長租公寓作為第二曲線……現在，這些房企發展也很穩健。
地產人會進一步精英化
35周歲以上卻沒有做到管理層，又不是本科學歷的地產人，這幾年來一直是被優化的對象。打出的旗號往往是：推動人才隊伍的年輕化。
對此，被優化的地產人自然有怨言，尚未被優化的也提心吊膽。筆者認為，年輕化沒問題，但一刀切、過度的年輕化是有問題的，新老搭配才是更加合理的結構——穩健的公司，員工隊伍通常也比較穩定。
不過，筆者認為，地產行業的用人策略，將不可避免地走向精英化。經歷這次洗牌之后，這一過程更會加速。
一方面，整個行業已經在高位平臺，下滑的概率遠大于繼續上升的概率，之前基于樂觀展望招聘的人員，就面臨被優化；
另一方面，大家都發現，粗放式的增長已經賺不到錢，甚至可能底褲都虧掉，人均效能在持續提升，我們之前多次提到，如果整個地產行業的人均效能提高到萬科2020年的一半，那在現有的市場規模下，只需要現在1/3的地產人即可……
雖然當前很多房企壓力山大，地產人沒被優化的大多也無法加薪，甚至降薪，這樣的現象早已在房地產成熟國家和地區上演過，但洗牌之后，地產依然是一個高薪行業，崗位少了競爭的人依然多，必然進一步提高門檻。
文章來源：明源地產研究院
