在全球經濟增速下落的過程中，中國是非常重要的對沖力量，政策糾偏有助于經濟反彈。這一輪復蘇是由低水平消費和服務業修復引領的，需要擔心未來幾年經濟復蘇的可持續性。房地產市場在今年一季度率先在一些主要指標上進入底部企穩，但房地產市場分化明顯，新房開工和土地出讓仍然非常低迷，在各個城市和細分市場之間存在顯著差異。
今年房地產會是低位啟穩，反彈的可能性仍然非常小，整個市場可能更多是在低位尋找新的平衡點這么一個基準情形，未來幾年房地產對經濟的影響由負轉正的可能性偏低，房地產投資會下滑，地方政府和地方平臺融資的壓力可能會成為我們工作壓力的一個重心。
我先談一談對中國宏觀經濟的判斷，在今年全球經濟增速整體下落的過程中，中國是非常重要的對沖力量，中國對全球增長的貢獻可能能達到1/3或者40%。一季度4.5%的同比增速是超出市場預期的，從全年來看，可以實現5%以上增長是各家的共識，我們可能更樂觀，預測二季度同比增速會回到8%以上，全年增速6%以上。這跟中國去年年底以來的政策調整，尤其是疫后重啟以及在一些重點領域（如房地產政策/平臺經濟政策）進行政策糾偏，所帶來的經濟復蘇和反彈。我們首先要注意到中國跟全球，尤其是歐美日經濟體，今年無論在經濟增長還是在通脹，或者在政策的選擇都是非同步的。
第二點，從目前對于中國宏觀經濟來看，這一輪復蘇跟以往并不太一樣，更多的是以消費修復，在去年低水平基礎上的消費和服務業修復所引領的。目前我們不需要太擔心短期的經濟表現，我們需要關注的是經濟復蘇的可持續性。比如說民間投資疲弱，結構性失業問題（年輕大學生失業問題仍然非常嚴重）。一季度超預期的有兩個主要領域，一個是出口，一個是房地產行業在底部企穩。
這些在未來幾個季度是否能一直持續需要關注。另外，一季度宏觀政策前置非常突出，無論從財政還是貨幣政策，如一季度社融新增創下歷史新高，這些政策支持力度能不能持續，對我們對未來復蘇的可持續性判斷應該都有非常大的影響。
談中國房地產市場，在今年一季度整個宏觀數據超預期的大背景下，房地產整個行業率先在一些主要指標上進入底部企穩，這應該說是一季度的宏觀數據諸多利好的其中非常重要的部分。從政策來講，去年11月份出臺了房地產16條，房地產開發商的融資條件有了非常明顯的改善。去年12月份以后中國迅速調整防疫政策，在今年年初春節前后進入了疫后重啟的模式。
從房地產市場主要指標來看，2、3月份房價開始出現環比上升，新房銷售也是從底部開始出現明顯回升。房地產投資下降的速度，去年全年下降10%，去年四季度兩位數下跌16%，今年一季度房地產投資下降幅度縮小到6%左右，這對經濟的下拉明顯縮小。所以，這是我們看到最近幾個月房地產市場一些比較令人鼓舞的信號。
同時，我們需要看到房地產目前分化仍然非常明顯，第一個是房地產市場數據之間的分化。我們剛才提到新房銷售和房價已經出現了回穩的信號，但是另外兩個指標，一個是新房開工，第二個是土地出讓仍然非常低迷，今年一季度，跟去年同期做對比，新房銷售持平，但是新房開工下跌18%，土地出讓金跟去年一季度同比下跌了27%。
所以這個在主要指標上出現具體的分化，對接下來房地產市場怎么走勢是非常重要的問題。當然，從樂觀的角度講，這有可能是房地產本身在周期性好轉的過程中，各種主要指標之間的改善有先后次序的問題。一般銷售數據首先會轉好，然后慢慢到土地出讓和新房開工上。但是，另外的一種可能性，有可能土地出讓金的下跌和新房開工的下跌更多是結構性的下跌，這是第一個分化，主要市場數據之間的分化。
第二個分化是房地產市場在各個城市和細分市場之間的分化，這也反映在目前房地產因城施策的政策對應。
第三個分化是房地產企業之間，尤其在國企和民營開發商的分化。從今年2、3月份的數據看，新房銷售普遍好轉，但是主要體現在國企開發商銷售，同比增加了70%，而民企開發商中，出現開發商同比銷售2、3月份下跌40%左右，相對穩健的民營開發商銷售只是同比持平。國企和民企之間的開發商數據分化非常嚴重。
這幾個分化對未來房地產市場的基本判斷可能會有比較大的影響。從今年來看，我們認為大概率在2022年房地產市場指標大幅下跌的基礎上會低位企穩。去年房地產新房銷售下跌接近30%，新房開工跌了40%。在這個基礎上，今年會是低位企穩，但反彈的可能性仍然非常小，整個市場可能更多是在低位尋找新的平衡點。這是我們使用的基準情形。
從原因上來講，這一輪雖然在去年11月份后房地產政策有非常大的調整，但是在房住不炒總基調的前提下，我們很難重復像2015-2016年比較大規模的房產刺激政策，如大多城市取消了限購政策，如央行通過PSL定向結構性政策對棚改提供貨幣化補貼，在商品房市場上直接創造了新需求。從事后看，2015-2016年 PSL 的刺激導致了對未來房地產需求的前置，并且影響到之后房地產基本面的原因。從政策上來講，我們很難重復2015-2016年大規模貨幣政策的刺激。
另外，我們一直強調的是，最近一兩年房地產市場上出現了下跌，并不僅僅是政策收緊之后周期性的下調，更多反映的是房地產市場在2017年前后已經進入結構下行的通道，從總體的商品房市場的需求來講，我們認為在2017年就已經達到高點，之后進入了結構性下行通道。過去兩年房地產市場主要指標下降，更可能的是回到均衡水平上，所以在結構性下行趨勢仍然延續的過程中，我們很難期待房地產市場像以往一樣有比較大的反轉。
從宏觀而言，今年房地產對經濟的下拉會比去年減少，因為去年下拉幅度很大。未來一兩年房地產會不會對經濟的影響由負轉正? 我個人理解這個可能性是偏低的，未來兩年甚至可能會出現房地產投資下降對經濟的負面影響又開始重新拉大的可能。
對應剛才講的非常重要的一個現象，我們看到最近房地產主要指標之間的分化，盡管銷售和房價開始企穩，但是新開工和賣地低迷，尤其是民營開發商目前心態更多是抓住市場短期契機，保交樓，做完現在已有的項目就徹底退出房地產市場。如果說未來我們僅僅依靠國企開發商，國企開發商在疫情之前的市場比例僅僅為三成，靠三成國企開發商能不能維持未來可持續的房地產市場相對穩定的發展，這要打一個非常大的問號。
剛才我們提到一季度的土地出讓金同比下跌27%這個數字，而去年一季度跟 2021年相比已經同比下跌27%，所以我們現在的一季度的土地出讓金基本回到 2017年左右的水平。這帶來兩個問題，第一，未來幾年房地產投資會下滑。房地產投資基本對應過去幾年的土地出讓和新房開工累計的數量。如果說去年下跌，土地出讓下跌20%以上的基礎上，今年再是兩位數的下跌，未來幾年房地產投資大概率是一個負增長，這個對經濟的負面影響可能會持續。
第二，回到剛才李迅雷總講的地方政府和地方平臺融資的壓力，這個壓力可 能會成為我們工作壓力的一個重心，這一點上我可能比李迅雷總的觀點謹慎一點。
首先，從目前債務水平來講，其實再往上擴債務的空間已經不大，雖然我們公開的數據，中央政府的債務占GDP的比例是20%左右，地方政府的專項債跟一般債加起來30%左右，李迅雷總提到，我們地方政府融資平臺，平臺的債務50多萬億，占GDP45%左右，所以如果把三項累加95%。另外，企業債務里頭有相當一部分是國企債務。如果我們換一個概念，公共債務的概念，我們公共債務的概念很可能在全世界范圍之內僅次于日本，所以這個空間可能并不像剛才李迅雷總講的有加杠桿的空間。
從未來地方政府的債務處置來講，從今年政府工作報告來講，“防范化解地方政府債務風險，優化債務期限結構，降低利率負擔，遏制增量、化解存量”，這個跟剛才李迅雷總五大建議里邊很多是符合的，我擔心的可能在實踐里頭會被誤讀為是主要通過展期降息，但這個往往會導致一個在日本出現的企業僵尸化現象。日本當年在地產泡沫崩盤之后出現企業僵尸化和銀行僵尸化。
對于地方政府債務，我們不太可能采用市場違約機制，但是如果我們不采取一些迅速果斷、多種方式的處置動作，很有可能出現的情形是地方政府債務的長期、不停的置換。投資效率低的現象如果得不到根本的解決的話，地方政府的債務可能最終會成為中國經濟正常發展的一個非常重要的阻力。
文章來源：首席經濟學家論壇
