疫情后如何拯救商業(yè)地產(chǎn)？香港臺灣都用過這招救市

鼠年沒有春節(jié)檔。據(jù)統(tǒng)計，受疫情影響，2020年前八周中國電影總票房收入僅為26億元，同比下降80%。

院線票房收入的顯著下滑是全國購物中心門可羅雀、慘淡經(jīng)營的縮影，受此波及，中國內(nèi)地、香港及新加坡三地的資產(chǎn)證券化市場也難“免疫”。

日前，第一太平戴維斯華北區(qū)估價部負(fù)責(zé)人、高級董事胡建明表示，通過香港、新加坡交易所中境內(nèi)資產(chǎn)的出海REITs的走勢來看，相對較低的市凈率繼續(xù)下行，估值縮水，疫情的影響已經(jīng)傳導(dǎo)到資產(chǎn)證券化市場。

1月底，萬達(dá)、凱德、萬科印力、新城控股等多家商業(yè)地產(chǎn)運營商宣布對租戶實施階段性免租，但購物中心的客流仍遠(yuǎn)未恢復(fù)如常。胡建明分析稱，中小租戶承壓力能力較弱，因而零售商業(yè)未來可能面臨一定的退租、換租風(fēng)險，租戶更替將延長租金空檔期，購物中心的壓力不會很快緩解。

應(yīng)對下行壓力，除了減免稅負(fù)、優(yōu)惠貸款利率、企業(yè)自主暫緩拿地投資外，胡建明認(rèn)為疫情后內(nèi)地推出公募REITs正當(dāng)時。參照非典時期，疫情逐漸受控后，2003年7月，中國的香港和臺灣資本市場幾乎同時頒布了REITs相關(guān)條例，為REITs發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

當(dāng)前資本市場非常渴求逆周期的管理工具，如央行開展逆回購、財政提前下發(fā)專項債額度等。但胡建明強調(diào)，相對于短期手段，公募REITs是穩(wěn)定長期市場和投資者信心的壓艙石。

以下是對話實錄：

筆者：商業(yè)地產(chǎn)尤其是購物中心受到疫情影響最為嚴(yán)重，對于有計劃進(jìn)行資產(chǎn)證券化的項目，目前發(fā)行是否會遇到困難？

答：目前中國資本市場要求資產(chǎn)證券化發(fā)行產(chǎn)品的底層資產(chǎn)，以產(chǎn)生收益的完善產(chǎn)權(quán)物業(yè)為基礎(chǔ)，從目前上市規(guī)則來看，這個時期確實對以商業(yè)地產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行會產(chǎn)生了一定的影響。

購物商場主要受交通及出行限制，疫情期間消費者線下購物消費需求低迷的影響，全國零售門店客流量大幅下降，部分零售商業(yè)關(guān)停，嚴(yán)重影響租戶現(xiàn)金流，中小租戶承壓力能力較弱，因而零售業(yè)未來可能面臨一定的退租、換租風(fēng)險，租戶更替意味著更多的時間成本，未來商業(yè)地產(chǎn)的現(xiàn)金流或?qū)⒊霈F(xiàn)階段性偏離預(yù)期的現(xiàn)象。

盡管目前判斷疫情走勢過早，但不明朗情況若持續(xù)一段時間，租戶承租力繼續(xù)下滑，則很可能觸及連鎖店出現(xiàn)退租潮，使得商場空置率進(jìn)一步上漲。這不僅會影響運營商的全年凈收入及租金增長率，也可能因出租率不達(dá)標(biāo)等情況而引發(fā)貸款違約，或影響投融資規(guī)模的貸款價值比（LTV），造成資產(chǎn)減值。

近日凱度咨詢公司發(fā)布的調(diào)查報告指出，在疫情期間，旅游、餐飲、外出娛樂受到了非常大的沖擊：這三個行業(yè)有約75%的消費者徹底取消了相關(guān)消費，還有約17%的消費者減少了支出。但是這三個行業(yè)的消費反彈潛力巨大：有82%的消費者會恢復(fù)外出餐飲消費、78%的消費者恢復(fù)旅游、77%的消費者恢復(fù)外出娛樂。希望這次疫情像2003年SARS一樣只是一個短暫的影響，然后消費反彈市場回復(fù)穩(wěn)定而且上揚。

筆者：已經(jīng)進(jìn)行資產(chǎn)證券化的商業(yè)項目，遭遇到租金下滑，當(dāng)前是否存在償付壓力？一般而言如何解決？

答：通過香港、新加坡交易所中境內(nèi)資產(chǎn)的出海REITs的走勢來看，已經(jīng)相對較低的市凈率繼續(xù)下行，估值縮水，說明疫情已經(jīng)影響了基礎(chǔ)資產(chǎn)在中國的REITs。

今年上半年對房地產(chǎn)企業(yè)考驗非常大，房企需要綜合措施來應(yīng)對疫情帶來的挑戰(zhàn)。一是可適當(dāng)控制買地支出，對于此前已經(jīng)確權(quán)的項目，土地款申請延期付款；對于沒有確權(quán)的項目，土地款分期支款。

二是可適度開放股權(quán)合作，引進(jìn)有實力的資金方合作，如與有實力的資方共同成立地產(chǎn)股權(quán)基金投資項目，或者拿出優(yōu)質(zhì)的項目，與資金方進(jìn)行股權(quán)合作共同開發(fā)。

此外，針對商業(yè)地產(chǎn)運營商的減免稅、借貸展期、優(yōu)惠利率續(xù)貸等，也是很重要的外部支持。

筆者：幾家大型商業(yè)地產(chǎn)運營商，包括萬達(dá)商管、印力集團(tuán)、大悅城等等，都在試水境內(nèi)資產(chǎn)的CMBS或ABS融資，但規(guī)模很有限而且不能公募，這些項目的持有者為什么不通過新加坡或香港的REITs？

答：大型商業(yè)地產(chǎn)運營商試水境內(nèi)資產(chǎn)的CMBS或ABS主要是為了解決融資。海外REITs雖好但境內(nèi)有資本賬戶管治。

特殊時期，市場非常渴求逆周期的管理工具，如央行開展逆回購、財政提前下發(fā)專項債等。以史為鑒，疫情之下，市場針對2003年SARS做了大量復(fù)盤，但大家似乎忘記了當(dāng)年重要里程碑事件。

當(dāng)時疫情逐漸受控后，2003年7月，我國的香港和臺灣資本市場幾乎同時頒布了REITs相關(guān)條例，為REITS發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。相對于短期手段而言，公募REITs更像是長期穩(wěn)定市場和信心的壓艙石，從國際及中國港臺REITs市場的誕生背景看，經(jīng)濟(jì)下行、不動產(chǎn)市場疲軟帶來資產(chǎn)價格下行風(fēng)險，都是催生公募REITs登上了歷史舞臺的重要因素。

筆者：一線城市有些大型購物中心租金回報穩(wěn)定，在境內(nèi)資本市場現(xiàn)有規(guī)則下，如何大規(guī)模推進(jìn)資產(chǎn)證券化？

答：類RETIs與傳統(tǒng)意義上的REITs是有一定差距，改變這一局面，要做三件事：

一是在房屋登記辦法中增加房屋信托登記。按信托法，信托以登記為生效要件，但各部門均未制定財產(chǎn)信托登記辦法，以致于財產(chǎn)信托都不能生效。信托不生效，信托財產(chǎn)的獨立性就無法成立，就不能保證資產(chǎn)的安全。而設(shè)立房屋信托登記，只要建設(shè)部修改房屋登記制度就可以，修改信托登記制度從立法上，只要建設(shè)部自己修改就能實現(xiàn)，是最簡便的立法手段；

二是明確房屋信托不屬于財產(chǎn)轉(zhuǎn)移，不必繳財產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的各種稅。這樣的立法也只要稅務(wù)局發(fā)出通知即可，也是簡便的立法。這樣就能解決REITs中的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的稅負(fù)問題；

三是允許公募基金投資類REITs。目前類REITs的問題之一資金規(guī)模，商業(yè)房地產(chǎn)是資金密集型行業(yè)，具有投資周期長，投資規(guī)模大的特點，一般大眾很難參與，私募基金200人上限的限制，使大額資金的募集只能找大的機(jī)構(gòu)投資者，如果是普通中小投資者就無法募集到足額的資金。

而擴(kuò)大募集金額的辦法就是增加投資者數(shù)量，允許公募基金投資類REITs。中國目前有10萬億元規(guī)模的商業(yè)不動產(chǎn)市場，將這些存量通過資產(chǎn)證券化形式增強其流動性，可以幫助企業(yè)更高效地利用資金，一旦推廣開來，商業(yè)地產(chǎn)格局有望發(fā)生根本變化。

筆者：在資產(chǎn)證券化市場不夠發(fā)達(dá)的背景下，疫情的沖擊會不會導(dǎo)致出現(xiàn)商業(yè)地產(chǎn)大宗交易市場出現(xiàn)更多的并購？

答：短期疫情的沖擊可能會刺激優(yōu)勝劣汰的并購。但從未來商業(yè)地產(chǎn)最大的挑戰(zhàn)是自身的變革。

近幾年，電商的崛起，對傳統(tǒng)零售業(yè)造成了巨大沖擊，從而改變了整個商業(yè)地產(chǎn)營運模式的變革，商業(yè)地產(chǎn)從原先以零售為主的業(yè)態(tài)逐步轉(zhuǎn)向以體驗式為主的業(yè)態(tài)。如今，在當(dāng)前疫情情況下，市場已經(jīng)出現(xiàn)了許多變化，比如教育培訓(xùn)類業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)成線上后接下去可能會從實體店中退出。可以說，本次疫情使得體驗式商業(yè)業(yè)態(tài)模式發(fā)生新的改變，將引領(lǐng)商業(yè)地產(chǎn)再次走向新的變革。

筆者：未來一段時間，外資除了布局北京、上海的優(yōu)質(zhì)項目，會不會下沉到二線甚至三四線城市？

答：以全美最大商業(yè)地產(chǎn)運營商西蒙地產(chǎn)為代表。西蒙于1993年上市，其前身為1960年創(chuàng)立的購物中心開發(fā)商MSA，后來通過一系列收購擴(kuò)充資產(chǎn)管理半徑，目前西蒙地產(chǎn)成為美國最大的零售業(yè)REITs；

外資機(jī)構(gòu)對國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)的收購始于2000年初，主要集中在一二線城市的核心地段。從2011年起，外資商業(yè)地產(chǎn)投資除了布局北京、上海，部分已下沉到二線甚至三四線城市，如凱德、沃爾瑪、樂天瑪特。

目前一二線城市商業(yè)地產(chǎn)去庫存壓力仍存，但一二線城市的商業(yè)地產(chǎn)流動性好，三四線城市商業(yè)地產(chǎn)市場很大但利潤很薄，傳統(tǒng)商業(yè)業(yè)態(tài)增速放緩，導(dǎo)致外資比較審慎。在一二線城市的購物中心趨于飽和、競爭激烈、成本攀升的形勢下，三四線城市是未來10年商業(yè)地產(chǎn)的機(jī)會，但主要競爭者將是國內(nèi)的開發(fā)商。

文章來源：全天候樓市